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年以來人民幣匯率大幅升值將對未來的出口形成


时间: 2018-03-03 20:52
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國際油價漲勢延續。
       但ppi中樞水平有望下行。全球經濟復蘇將帶動國際原油需求提升。
       opec和俄羅斯減產協議的延長會繼續抑制原油供給。
       油價中樞有望抬升。盡管如此。
       美國頁巖油產量可能隨之提高。
       國際油價整體或將呈現溫和上漲。從中國國內的情況來看。
       2018年工業品價格繼續受到環保限產的影響。
       但ppi同比增速中樞會由于內需邊際趨緩、去年高基數等原因而有所下行。預計ppi將在二季度由于基數效應而出現高點。
       %左右。

二是全球復蘇背景下中國外需仍能獲得支撐。
       但內需趨緩難超預期。
       內外需的分化使得中國經濟或將穩中趨緩。

三是盡管cpi中樞水平上移。
       但ppi中樞將回落更多。
       以平減指數為代表的綜合價格增速將低于2017年。
       宏觀變量的名義與實際值背離有望收窄。

內外需的分化、名義與實際值的背離、經濟韌性與政策趨嚴的平衡這三條邏輯主線仍將左右2018年中國宏觀經濟的表現

2017年中國經濟內外需分化的特征十分明顯。
       投資和消費增速趨勢性下降。
       而出口增速大幅反彈。
       內降外升下經濟韌性較強。展望2018年。
       內外需仍將分化。
       中國經濟或將穩中趨緩。具體地:

cpi中樞將有所上移。
       個別月份有階段性高點。
       但全年無大憂。從食品項上看。
       根據能繁母豬對生豬供給領先十月的規律判斷。
       未來半年到一年內生豬供應將有所減少。
       再疊加環保政策對生豬養殖的限制。
       2018年豬肉價格同比將逐步走高;在農業供給側改革的推進下。
       預計糧食價格將以“穩”為主。從非食品項上看。
       石油價格的走強將成為推動非食品cpi上漲的重要力量。
       消費升級等因素將繼續推動部分服務類價格上漲。整體來看。
       預計cpi在春節和年中將分別出現階段性高點。
       %左右。
       尚處于“合意區間”。

一是內外需的分化、名義與實際值的背離、經濟韌性與政策趨嚴的平衡這三條邏輯主線仍將左右2018年中國宏觀經濟的表現。

作者伍戈為華融證券首席經濟學家。
       徐劍、高莉、亢悅、孫珍珍為華融證券宏觀、固收及行業研究員。

金融強監管暫未顯著影響實體經濟。
       貨幣流動性將維持緊平衡。2017年金融監管嚴厲。
       m2增速創下歷史新低。
       但貸款加權平均利率等上升幅度有限。
       實際利率仍維持低位。
       實體經濟似乎尚未受到太多負面影響。2018年。
       金融強監管依然是大勢所趨。
       信托貸款和委托貸款的萎縮將拖累社融增速。
       商業銀行的股權及其他投資收縮空間有限以及地方債務置換提速將使得m2低位震蕩。
       社融與m2增速背離將所有收斂。由于跨境資本流動管理的效果顯著。
       我國未必亦步亦趨地跟隨美聯儲加息。
       人民幣匯率仍維持盯住美元指數的狀態但波幅可能加大。

4、由于經濟韌性猶存。
       加之淡化增長、強調質量。
       政策趨嚴暫難掉頭。金融強監管還未顯著影響實體。
       流動性維持緊平衡。財政赤字依然。
       但廣義財政將收縮。去產能完成階段性目標。
       環保強化或將接力。盡管如此。
       政策力度會隨基本面變化而相機調整。

1、2017年中國經濟韌性之強超出市場預期。
       其中有三條主線貫穿了2017年宏觀經濟運行始終。
       即內外需的分化、名義與實際值的背離、經濟韌性與政策趨嚴的平衡。未來這三條主線的演變勢必直接關系到2018年中國宏觀經濟大勢。

國內投資趨緩難超預期。
       內需增長邊際放緩。一是房地產投資增速將穩中趨降。盡管房價調控及去庫存已取得階段性成效。
       但調控主基調并未改變。
       因城施策還將延續。部分城市存在補庫存需求。
       加之棚改繼續拉動、長效機制推進。
       有助于緩沖房地產銷售下行的壓力。
       房地產投資趨勢依然向下但有一定韌性;二是基建投資增速回落仍將持續。中央及各地政府對gdp增速目標下調已有更高容忍度。
       過度依靠基建來拉動經濟的必要性有所下降。與此同時。
       監管趨嚴使得地方政府的融資渠道受限。
       基建投資增速大概率低于2017年;三是制造業投資可能小幅反彈。經過過去三年去產能與去庫存。
       工業企業產能利用率回升到 2013年水平。
       在未來出口向好背景下企業或有擴大資本開支的意愿。
       但供給側改革、環保政策趨嚴等將使制造業投資反彈幅度較為有限;四是消費增速將穩中有降。汽車購置稅優惠政策的完全退出將使得相關消費增速降低。
       房地產銷售增速下降也將對消費產生下拉影響。

2、內外需分化還將延續。盡管人民幣升值、貿易摩擦升溫會對出口形成制約。
       但在全球復蘇背景下外需仍能獲得支撐。國內投資趨緩態勢難超預期。
       消費也將穩中趨降。
       內需仍邊際放緩。內外需分化下2018中國經濟或將穩中趨緩。

2017年中國宏觀經濟的增速超出市場普遍預期。
       在房地產調控、金融去杠桿等沖擊下依然表現出較強的韌性。我們注意到有三條主線貫穿了2017年的經濟運行。
       即內外需的分化、名義與實際值的背離、經濟韌性與政策趨嚴的平衡。未來這三條主線的演變勢必直接關系到2018年中國宏觀經濟大勢。

去產能完成階段性目標。
       環保強化或將接力。目前。
       鋼鐵去產能已完成“十三五”的底線目標。
       煤炭行業也已完成過半。去產能的基調還會維持。
       重點已轉向推進企業的兼并重組和提升改造。隨著環保稅的開征、新水污染防治法的實施以及六大督察局的新增。
       未來的環保政策力度還有進一步加強趨勢。
       嚴厲的環保政策仍將對供給層面產生持續壓力。

人民幣升值、貿易摩擦升溫會對出口形成制約。
       但全球復蘇下外需仍獲支撐。2017年以來人民幣匯率大幅升值將對未來的出口形成一定制約。
       而中美貿易摩擦的升溫勢頭也可能掣肘出口的增長。但減稅或將進一步提振美國經濟。
       美日歐消費和投資信心日益增強。
       新興市場國家也處在周期上行階段。當前各國制造業pmi穩步上升。
       %。
       全球經濟持續復蘇將為我國外需增長提供支撐。
       預計2018年的中國出口維持基本平穩。

綜上。
       盡管未來cpi中樞水平上移。
       但ppi中樞將回落更多。
       以平減指數為代表的綜合價格增速將低于2017年。
       諸多宏觀經濟變量的名義與實際值之間的背離有望收窄。

四是由于經濟韌性猶存。
       加之淡化增長、強調質量。
       政策趨嚴態勢暫難掉頭。
       但政策力度或將隨經濟金融基本面變化而相機調整。

財政赤字依然。
       但廣義財政增速將收縮。2018年財政赤字率仍有望維持在3%左右。
       與2017年基本持平。但考慮到中央日益強化對于地方隱性債務的約束。
       ppp和其它融資渠道將受到嚴格監管。
       地方債、城投債發行也面臨嚴峻形勢。
       未來廣義財政增速或將下降。同時。
       為實現精準扶貧等重點政策目標。
       財政支出結構可能調整。
       2017年中央財政專項扶貧資金增幅高達43%。
       2018年精準脫貧等支出力度還將加碼。

伍戈。
       研究員。華融證券首席經濟學家。
       曾長期供職中國人民銀行貨幣政策部門。
       并擔任國際貨幣基金組織經濟學家。伍戈是孫冶方經濟科學獎得主。
       還是浦山獎、劉詩白經濟學獎獲得者。
       曾獲中國金融學會優秀論文一等獎、金融圖書“金羊獎”等學術獎勵。

2017年中國的諸多宏觀經濟數據呈現出名義與實際值背離的特征。例如。
       gdp名義與實際增速之間的差距擴大;%。
       %。
       均創下2003年以來的最低;工業企業利潤增速相對于實際產量增速也出現顯著背離。
       “價格幻覺”特征明顯。展望2018年。
       基于價格的變化。
       名義與實際值的背離將有所收窄。具體地:

3、名義與實際值的背離將有所收窄。雖然國際油價漲勢延續。
       但ppi中樞在內需趨緩和基數效應下將回落。cpi中樞將有所上移。
       個別月份有階段性高點。
       全年無大憂。以平減指數為代表的綜合價格增速將低于2017年。
       諸多宏觀變量的名義與實際值之間的背離有望收窄。

2017年中國經濟的較強韌性為各項政策從嚴提供了客觀基礎。展望2018年。
       內外需分化下的中國經濟韌性猶存。
       加之政府淡化經濟增長、強調經濟質量。
       政策趨嚴態勢依舊。
       但力度可能會隨著經濟金融基本面變化而相機調整。具體地:

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